满盈阐述券商另类子公司正在券商任职 实体经济中的引流源功用｜财产与资管
本文先分析了全球另类投资现状、中国券商另类子公司投资现状，并在此基础上指出券商另类子公司可在券商服务实体经济中发挥引流源作用，最后就多措并举推动券商另类子进一步发展提出建议措施：探索放宽“直投+保荐”的限制，提高另类子公司战略配售业务的市场化程度；以放宽授权、加强事后监管的方式支持券商另类子公司开展境外投资；加强行业交流，规范行业发展。
包含股权投资、夹层与信用投资、不动产与基础设施投资和对冲基金在内的另类投资，规模庞大、范围广泛、结构新颖、对手方众多，已成为传统投资方式的重要补充。随着规范文件的出台，我国券商另类子公司已成为证券公司以自有资金开展直接投资的重要平台，且能有效发挥与集团内投行、研究所、私募子公司的协同效应，但依然面临规模较小、战略配售业务破发、业务范围集中于股权投资等困境，迫切需要监管支持和行业形成合力。
另类投资是指投资于传统的股票、债券和现金之外的金融和实物资产，通常可被分为股权投资、夹层与信用投资、不动产与基础设施投资和对冲基金四大类。根据《中国资产管理市场报告（2022—2023）》的数据，截至2021年末全球另类资产管理市场规模已近19万亿美元，年化复合增长率达10%，占整体大资管行业的比例从10年前的14%提升到17%，已成为全球资管市场的重要组成部分。
国外另类投资机构多成立于20世纪末期，业务布局广泛，可开展包括特殊机会投资、不动产投资、杠杆收购、抵押融资、过桥贷款、不动产投资信托基金（REITs）、可转换证券、私募股权、对冲基金等在内的多种另类投资业务，且在经历过多次经济、金融危机的洗礼后，不断发展壮大。如凯雷集团在2008年次贷危机后开始布局不良资产业务；阿波罗和黑石等，均是在经济下行和危机时期，拓展不良资产业务，在经济上行时期开展传统并购业务及其他业务。
另类投资虽业务多样，但国内另类投资机构多集中于股权投资和不动产投资，这与监管环境、市场认知、人员配备等另类投资市场发展的要素较缺乏密切相关。随着我国经济转型升级的深入推进、资本市场的逐步开放、注册制的全面落地和REITs工具的推出，特殊机会投资、境外投资、并购重组、REITs等另类投资将迎来较大的发展机遇。
作为重要的金融中介和资本市场的重要组成部分，证券公司的投资、保荐、研究、经纪等业务在服务实体经济、支持我国资本市场高质量发展、提高直接融资比重中均具有显著意义，其中券商直投因具有信号传递作用、IPO抑价作用而对我国资本市场具有不言而喻的重要性。
2016年底中国证券业协会（简称“中证协”）发布了《证券公司私募投资基金子公司管理规范》和《证券公司另类投资子公司管理规范》，这标志着肇始于20世纪90年代的券商直投业务在经历了粗放经营、试点审批、自律监管后，迎来了以券商私募子（以下简称“私募子”）、券商另类子（以下简称“另类子”）为平台的区分定位、独立发展的新局面。根据规范要求，另类子必须全部以自有资金开展投资，业务类型包括母公司保荐的科创板和创业板四种情形（未盈利、红筹架构、特殊投票权以及高价发行）的强制战略配售、《证券公司证券自营投资品种清单》所列品种以外的金融产品和股权等另类投资，以及作为私募基金管理机构的有限合伙人进行财务投资。
相较于大多是由规范出台前的原券商直投子公司整改而来的私募子，另类子成立时间普遍较晚。根据中证协公布的《证券公司私募投资基金子公司及另类投资子公司会员公示》名单，截至2023年10月底，我国140家券商共设立81家另类子（国新证券、中邮证券、甬兴证券、Bwin必赢摩根士丹利证券、星展证券设立另类投资子公司的申请已获得核准），设立年份多集中于2012年、2013年和2019年（分别为14家、15家、16家），这与2012年《证券公司直接投资业务规范》发布、2019年科创板开板相对应。81家另类子规模差异较大，注册资本的平均值为23.29亿元，Bwin必赢最大值为170亿元，而最小值仅为0.5亿元。
由于另类子的经营范围主要为一级市场，披露的公开数据较为有限，本文通过查阅上市证券公司近年的年度报告发现：第一，披露数据的33家上市券商的另类子的平均注册资本为41.38亿元，远高于私募子的21.48亿元和另类子行业整体的23.29亿元；第二，受益于首批战略配售业务解禁和二级市场的良好走势，2021年另类子的平均营收、净利润增幅均在70%以上，远高于当年的母公司和私募子，但2022年又出现了大幅下滑，这表明我国券商另类子的业务结构依然较单一，并未体现“另类”特征；第三，虽然经营业绩受资本市场波动的影响较大，但相较于私募子，另类子的平均营收、净利润情况均较优，近三年净利润占母公司净利润的平均比重均在5%以上，均高于同期私募子两个百分点，这表明另类子已成为券商重要的利润来源。
分业务种类来看，各家另类子的业务虽不尽相同，但可大体分为战略配售、股权投资、基金投资三种，其中广发乾和、东方证券创新投开展了较多的特殊资产收购与处置业务，国信资本开展了较多的S基金业务。为进一步了解另类子的投资现状，本文以2022年营收排名前12家的证券公司的另类子及浙江财通创新投资有限公司、东吴创新资本管理有限责任公司2家近年发展较快的另类子为样本，通过收集清科私募通、企查查等数据库中的投资数据，Bwin必赢对14家主要另类子的投资数量进行了较详细的统计、分析，以期相对全面地反映券商另类子的行业现状。截至2023年第一季度，14家主要另类子共完成1297项投资，其中战略配售、股权投资、基金投资的数量分别为361项、577项和359项，占据总投资数量的27.8%、44.5%、27.7%，这表明股权投资业务是另类子目前的重点业务。
首先，就361项战略配售业务而言（其中科创板、创业板、北交所的配售数量分别为353项、6项和2项），有55项出现了破发，占比达15.2%。其中生物医药、电子、机械设备为破发重灾区，这一方面体现了“压实券商看门人责任”的必要性，另一方面也与“战略配售业务闭眼赚钱”的市场认知大相径庭。为进一步扩大投资规模，中信证券、海通证券、中金公司的另类子分别对苑东生物、澜起科技、菲沃泰、东芯股份等8个项目施行了“先股权投资，后战略配售”的业务模式，其中股权投资方式包括增资、股权受让、直接投资等，时间跨度集中于上市前3年......
